启盈优配百济神州：2025年首现年度盈利，改日盈利才略有望快速提高

1月26日，A股集体调整。截至收盘，沪指跌0.09%，深成指跌0.85%，创业板指跌0.91%，北证50指数跌1.45%，沪深京三市成交额32806亿元，较上日放量1625亿元，三市超3700只个股飘绿。

各有关单位：　　根据《上海期货交易所风险控制管理办法》的有关规定，经研究决定，自2026年1月27日（即1月26日夜盘）交易起，非期货公司会员、境外特殊非经纪参与者、客户在白银、锡期货已上市合约的交易限额调整如下：

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一周研报

华兴证券“兴·议论”为您摘编华兴证券议论所上周研报精华，助您全面了解海表里经济走势，透析细分商场热门。

华兴证券议论所依托华兴成本集团与华兴证券在新经济范畴的资源获取才略，触达中国新经济范畴的多个边际，将二级商场议论技巧和一级商场投行造就相集会，奋勉带来新经济范以前沿的议论效果，敬请捏续关怀。

百济神州

(6160 HK)

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2025年首现年度盈利，改日盈利才略有望快速提高

2025年公司功绩达成超预期，盈利拐点负责缔造。

居品交易化与管线研发共振，中枢居品大师化放量显耀，研发管线捏续达成价值。

2025年头度实现全年盈利：字据公司2025年年报，百济神州全年实现收入53.43亿好意思元，同比增长40.2%；GAAP谋略利润为4.47亿好意思元，同比增长179%。收获于主力居品放量与用度死一火，GAAP净利润2.87亿好意思元，扭转旧年同期的逝世地点，使得2025年景为公司历史上初度实现年度GAAP盈利的年度。公司2025年谋略举止现款流入达11.28亿好意思元，显露出谋略效劳改善以及居品交易化的激动已初始迂曲为本色性财务进展。字据2025年年报，百济神州权衡2026 年全年总收入引诱为 62 亿–64 亿好意思元，主要受益于百悦泽 ® 在好意思国的开端地位及欧洲等大师商场彭胀，毛利率权衡位于 80% 区间高位，GAAP 谋略用度将援手交易化与研发增长并捏续实现谋略杠杆。

居品交易化捏续激动：字据2025年年报，主力居品泽布替尼2025年全年大师销售额达到39亿好意思元，同比大增49%。好意思国商场孝顺28亿好意思元，主要来自CLL适合症使用的束缚扩大。字据2025年年报，PD-1居品替雷利珠单抗全年大师销售额为7.37亿好意思元，亦同比增长19%，标明公司已建设起较为褂讪的交易化基础。咱们觉得，主力居品大师化销售节律清闲，有望成为公司营收与盈利捏续增长的热切援手。

研发管线与交易化双轮驱动，功绩亮点隆起：百济神州中枢居品数据亮眼，交易化与临床进展捏续达成。百悦泽在 ASH 年会上公布 SEQUOIA 考研六年随访及 ALPINE 考研长期随访数据，充分考据其在初治及 R/R CLL/SLL 成东说念主患者中的长期获益，奠定好意思国商场开端地位并援手欧洲等大师商场彭胀。百悦达（BCL2羁系剂）得手获中国大师首批，用于 R/R MCL 及 CLL/SLL 适合症，同期获 FDA 优先审评阅历并在欧盟递交上市请求，交易化进程加快。公司 2026 年管线布局密集，MANGROVE 等要津临床及多国新增适合症请求有序激动，为盈利增长提供捏续动能。

风险领导：研发进展延长；药物审批延长或未能取得药品批准；销售和营销风险；第三方合同风险；汇率风险；与开展大师性业务筹商的风险。

文牍称号：《百济神州(6160 HK)-2025年首现年度盈利，改日盈利才略有望快速提高》

文牍日历：2026年3月3日

文牍作家：赵冰，分析师|执业文凭编号: S1680519040001

汽车汽配

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1月乘用车出口督察强盛增长态势

2026年1月乘用车/新能源车零卖销量差别为154.41万辆/59.6万辆，同比-13.9%/-19.9%，当月新能源车浸透率为38.2%。

1月能源电板装车量同比增长8.2%至42.0GWh，单车平均带电量为59.5KWh，环比增长13.8%。

中国车企大师竞争力快速提高，1月乘用车出口同比增长51.3%。

1月乘用车出口督察强盛态势。字据乘联会数据，2026年1月乘用车零卖销量（狭义, 下同）154.4万辆，同比/环比-13.9%/-31.7%；批发销量197.3万辆，同比/环比-9.3%/-7.0%。当月新能源车零卖销量59.6万辆，同比/环比-19.9%/-55.4%，零卖口径1月浸透率为38.2%（同比下跌20.9个百分点）。出口方面：字据乘联会统计口径，1月乘用车出口58.0万辆，同比/环比+51.3%/-2.3%；新能源乘用车出口28.6万辆，同比/环比+103.6%/+4.8%，出口督察强盛态势。1月新能源车批发销量的能源总成结构中，纯电、插混和增程销量差别为50.7万辆/27.8万辆/7.9万辆，占比为58.7%/ 32.2%/9.1%。库存方面：乘联会数据显露，1 月厂商批发低于坐蓐3.1万辆，而厂商月度国内批发低于零卖15万辆，1月总体乘用车行业库存减少11万辆（旧年同期减少8万辆）。

1月总体能源电板装车量同比增长8.2%，单车平均带电量59.5KWh。字据中国汽车能源电板产业窜改定约（下文简称“窜改定约”）数据， 2026年1月国内能源和储能电板共计销量为148.8GWh，同比/环比+85.1%/-25.4%。其中，能源电板销量为102.7GWh，同比/环比+63.2%/-28.6%；储能和其他电板销量为46.1GWh，同比/环比+164.0%/-17.0%。出口方面：1月我国能源和储能电板出口达24.1GWh，同比/环比+38.3%/-26.0%。其中，能源电板出口量为17.7GWh，同比/环比+59.3%/-7.1%；储能电板出口量为6.4GWh，同比/环比+1.4%/-7.1%。装车量方面：1月能源电板装车量为42.0GWh，同比/环比+8.4%/-57.2%。其中三元电板装车量9.4GWh，同比/环比+9.6%/-48.6%；磷酸铁锂电板装车量32.7GWh，兴盛网配资同比/环比+8.1%/-59.1%。当月新能源汽车的平均带电量为59.5KWh，同比/环比+22.8%/-13.8%，纯电车型和插电混动车型的带电量差别为63.6KWh（环比增长3.9%）和34.6KWh（环比增长2.7%）。

中国车企大师竞争力捏续提高。实行开端10年的新能源车免征购置税战略在25年底负责退出，因此本年1月的新能源车销量被显耀透支。字据乘联会数据，分能源总成对比来看，1月国内零卖燃油车/纯电车/增程车/插混车差别同比-10%/-17.0%/+0.8%/-31.2%吗，新能源车的销量进展彰着弱于燃油车。但同期，乘用车厂商出口和新能源车出口数均创出积年1月的新高，充分标明中国汽车产业在大师商场的竞争力束缚提高，国外需求捏续隆盛。瞻望2月，由于本年春节在2月且有9天假期，因此2月车厂的产销时刻较短，咱们权衡乘用车举座销量将进一步下跌而车市将从3月初始冉冉收复。

风险领导：新能源汽车销量不足预期；行业竞争加重；原材料价钱波动。

文牍称号：《汽车汽配-1月乘用车出口督察强盛增长态势》

文牍日历：2026年3月2日

文牍作家：王一鸣, 分析师|执业文凭编号: S1680521050001

联影医疗

(688271 CH)

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2H25 谋略功绩迎拐点，2026 年医疗开拓行业高景气有望不绝

受益国内商场收复和国外商场彭胀，2H25公司谋略功绩进入拐点。咱们权衡，2026 年医疗开拓行业商场范围同比增速将保捏双位数增长，而国产居品的商场份额会显耀增多。

2H25公司谋略功绩进入拐点：字据公司2025年功绩快报，联影医疗权衡实现营业收入138.2亿元，同比增长34.2%；归母净利润18.9亿元，同比增长49.6%；每股收益（EPS）为2.29元。咱们权衡4Q25公司实现收入和净利润49.6亿元和7.7亿元，同比差别增长48.2%和30.3%。分季度看，2025年1-3季度公司实现收入和净利润增速差别为5.4%/ 18.6%/ 75.4%和1.9%/ 7.0%/ 143.8%。字据公司功绩快报，公司2025年功绩增长主要受公司窜改居品捏续推出、高端居品商场认同度束缚提高、大师营销及工作进一步体系完善、国外业务快速增长、贬责运营质料捏续优化、国内开拓更新战略冉冉常态化落地等多重身分推动。

2025年中国医疗开拓行业范围回升彰着：字据公司功绩快报，中国商场在大范围医疗开拓更新战略于2025年进入常态化、专科化实行阶段的配景下，高端医学影像、放疗及下层补救才略开拓联系开拓需求捏续开释，行业举座范围较上年同期彰着回升。咱们上调了2025E-2027E公司收入预测1.7%/ 1.6%/ 1.5%，探讨到开拓集采对价钱的影响，咱们下调了2025E-2027E毛利率预测2.08ppts/ 1.75ppts/ 1.68ppts，导致2025E-2027E的公司净利润预测下调18.7%/ 10.3%/ 9.3%。

咱们对2026年中国医疗开拓行业保捏乐不雅：字据高端医械院数据中心文牍，2025 年世界医疗开拓集采体现战略向下层医疗歪斜的普惠导向，也响应中枢医疗机构对高端开拓的升级需求。咱们觉得，在国度推动医疗范畴开拓以旧换新和细巧型县域医疗卫生共同体开拓真切激动，2026 年医疗开拓行业商场范围同比增速将保捏双位数增长，而国产居品的商场份额权衡会显耀增多。

风险领导：中枢部件采购风险；研发程度不足预期风险；商场竞争加重销售不足预期风险；国际化谋略风险；中国医疗战略风险。

文牍称号：《联影医疗(688271 CH)-2H25 谋略功绩迎拐点，2026 年医疗开拓行业高景气有望不绝》

文牍日历：2026年3月2日

文牍作家：赵冰, 分析师|执业文凭编号:S1680519040001

再鼎医药

（ZLAB US）

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交易化放量推动盈利结构改善，现款流转正仍待达成

2025年中枢居品捏续放量驱动收入增长，逝世同比收窄。

毛利率阶段性承压，盈利结构仍处过渡阶段。

范围彭胀驱动盈利结构优化，逝世捏续收窄：字据公司2025年年报，再鼎医药实现营业收入4.60亿好意思元，同比增长15.33%；归母净逝世1.76亿好意思元，同比收窄31.72%；EPS为-1.79好意思元。2025年公司收入增长主要来自中枢交易化居品捏续放量，其中Zejula（1.78亿好意思元）、Optune（0.82亿好意思元）、Nuzyra（0.59亿好意思元）及Vyvgart（1.03亿好意思元）组成主要收入来源，居品结构由单一依赖冉冉向多品种协同放量调度。2025年谋略逝世由2024年的2.82亿好意思元收窄至2.29亿好意思元，逝世收窄主要由收入范围扩大及用度优化带动，改善具联想层面援手。咱们觉得，公司面前功绩改善更多体现为范围彭胀带来的谋略杠杆开释，尚未进入盈利达成阶段。咱们权衡公司 2026E-2028E 收入差别为 4.99亿好意思元/ 5.69亿好意思元/ 6.88 亿好意思元，同比增速为 8.5%/14.0% /20.9%。

毛利率承压，研发参加督察高位：字据公司2025年年报，公司毛利率为58%，同比下跌5%，主要受居品结构变化及交易化初期成本压力影响。字据公司2025年年报，公司研发用度为2.21亿好意思元，同比下跌5.80%；销售及一般行政用度为2.78亿好意思元，同比下跌7.08%。研发方面，公司捏续激动肿瘤及本身免疫范畴管线布局。咱们觉得，研发管线捏续激动将为中长期收入增长提供储备支捏，2026 年要点关怀的研发管线包括Zoci (ZL-1310)、ZL-1503 (IL-13/IL-31Rα)、ZL-6201 (LRRC15 ADC)。

谋略现款流正冉冉改善：字据公司2025年年报，公司谋略举止现款流净流出1.51亿好意思元，较2024年的净流出2.15亿好意思元有所改善；期末现款及现款等价物为7.80亿好意思元，现款储备较为满盈，短期流动性风险相对有限。咱们觉得，中枢居品捏续放量将推动现款流冉冉改善，但短期现款流尚未转正对估值造成一定料理。

风险领导：1）药物研发不达预期； 2）竞争加重； 3）不利的融资环境；4）外汇损益波动风险。

文牍称号：《再鼎医药 (ZLAB US) - 交易化放量推动盈利结构改善，现款流转正仍待达成》

文牍日历：2026年3月4日

文牍作家：赵冰, 分析师|执业文凭编号: S1680519040001

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